The Financial Times: Ринки після епохи ефективності

Ворен Бафет сказав майже все, що вам треба знати про ефективні ринки. "Часто спостерігаючи за тим, як ринки часто були ефективними [тобто мали схильність до самокорекції. – Z], вони [вчені, інвестиційні та корпоративні менеджери] вирішили зробити неправильний висновок, що вони будуть такими завжди. Різниця між спостереженнями та висновком – як ніч і день".

Різниця між ними – це також різниця між багатством у $50 млрд та прибутком пересічного інвестора. Пан Бафет заробив свої гроші, виходячи не з тої позиції, що ринки є часто ефективними, а з позиції, що вони іноді є неефективними.

Гіпотеза про ефективність ринків була фундаментом економіки фінансів протягом майже 50 років. Один із архітекторів цієї теорії, Майкл Дженсен, як відомо, відзначив, що "немає ніякого іншого висновку в економіці, який має твердіші емпіричні докази, що підтримують його". Разом із іншими авторами того часу – як наприклад Бертон Малкіел [Burton Malkiel], "Випадкова прогулянка по Вол-Стріт" якого вийшла зараз у дев’ятому виданні – професор Дженсен нетерпляче розвіював містику сектора фінансових послуг. Ціни йшли випадковим шляхом, отже, оплата послуг активного менеджменту була марною витратою грошей.

Ефективність ринків – це гіпотеза про те, як ринки реагують на інформацію, і не обов’язково йдеться про те, що ринки сприяють економічній ефективності у ширшому сенсі. Але є й взаємні стосунки між цими двома поняттями ефективності. Це довго давало змогу гравцям ринків та правим ідеологам сприяти такій плутанині. Оскільки ринки є ефективними, як вони стверджували, втручання у ринки є контрпродуктивним і більше ринку означає більше ефективності.

Будь-хто, хто слухав курс "Фінанси 101" [Finance 101], знає, що є три версії гіпотези ефективності ринків. Сильна версія стверджує, що все, що ви можете знати про вартість цінних паперів, знаходиться "у їхній ціні". Це близько пов’язано з ідеєю раціональних очікувань, наслідки якої превалювали над макроекономікою протягом 30 років. Політичні втручання є здебільшого даремними, монетарна політика повинна слідувати за простими жорсткими правилами, ринкові ціни – відображення фундаментальних вартостей, і не може бути жодних бульок активів.

Ці заяви є не тільки емпірично брехливими, але й містять структурні суперечності. Якщо ціни відображають всю доступну інформацію, чому повинен хтось дбати про те, щоб отримати інформацію, яку вони відображають? Якщо ринки є, з інформаційної точки зору, ефективними, чому виникає стільки торгів між людьми, які мають різні погляди на те саме майбутнє? Якщо теорія була б правильною, дії, які вона намагається пояснити, заледве би відбувалися на практиці.

Все ж таки, хоча й теорія ефективних ринків не є правильною, вона, можливо, є просвітницькою. Абсурдність раціональних очікувань походить від заздрості до фізики в багатьох економістів, які випадкові відкриття сприймають за універсальну правду. Економічні моделі є ілюстраціями й метафорами і не можуть бути всебічними описами навіть частини світу, який вони описують. Можна багато чого навчитися від теорії, навіть якщо ви не сприймаєте її дуже серйозно – і, як пан Бафет, зосередитися на нечастій неефективності ринків замість частої їх ефективності.

Слабка теорія ефективних ринків каже нам, що минулі ціни – це аж ніяк не підказка до того, що станеться з цінами на цінні папери у майбутньому. Є велика кількість доказів на користь цієї заяви: ви так само довго вивчали б тенденції на своєму комунікаторі, як і тенденції на діаграмах. Але є також і докази на користь тенденцій, що короткострокові цінові рухи продовжуються у тому ж напрямі – інерція є реальною. Якщо б ви знали точно, коли короткострокові рухи стають довгостроковими, це зробило б вас дуже багатими. Можна заробити гроші – або виробляти політику – вміючи читати зміни циклів бумів та спадів. Але більшість учасників цього не вміють.

Напівсильна версія теорії стверджує, що ринки відображають усю публічно доступну інформацію про цінні папери. Що знає громадськість – буде відображено у ціні, отже, інформація, як от "General Electric – добре керована компанія" або "Великобританія має великий дефіцит бюджету", хоч і правильна, є даремною для інвесторів. Але інсайдерська інформація або оригінальний аналіз, можливо, змінили б ринкову вартість цінних паперів.

Сильна версія гіпотези ефективного ринку є популярною, тому що світ, який вона описує, вільний від зовнішніх соціальних, політичних і культурних впливів. Все ж таки, якби дійсність формувала уявлення про світ, нам потрібно було б не тільки дослідити, як уявлення формуються та впливають на світ – чого не хочуть робити економісти – але й моделі та прогнози покладалися б на ці уявлення. Звичайно, моделі та прогнози будуть дуже залежними від них, і розуміння того, як формуються уявлення, є обов’язковим. Економічна теорія є не стільки королевою суспільних наук, але також їхньою служницею, і повинна ґрунтуватися на антропології, психології і соціології ідеологій. Майбутнє теорії інвестицій та економічної теорії полягає у цьому більш еклектичному баченні.

Автор: Джон Кей [John Kay] (на фото)
Назва оригіналу: Markets after the age of efficiency
Джерело: The Financial Times, 07.10.2009
Зреферував Омелян Радимський, Західна аналітична група
Обговорити на форумі